65Chapter65(1/2)
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祝青云排在队伍里等咖啡，前面还有三个人。老头抬头看见她，没等她排到柜台前，已经舀了一勺咖啡粉倒进滤布里，滚水冲下去。
轮到她的时候，杯子刚好滤完。她把两块钱新币放在柜台上，老头接过去，全程两个人一句话都没说。柜台前贴着的价目表早就起了毛边??第一次来的时候，还对着它研究了半天。
她端着纸杯站在路边喝了一口??还是苦的。第一次喝这杯东西的时候她皱过眉，现在不了??不是不苦，是已经不需要用皱眉来确认它苦了。
这是在TanjongPagar住的第16个月，她学会的第一个新加坡词不是"你好"，是"KopiOKosong"??南洋咖啡不加糖，比北京的美式更烈，但醒得快，一杯下去能撑到中午。
走回公寓拿电脑包，再出来时雨已经停了。新加坡的雨总是来得急，去得也快。她没打伞，沿着有盖走廊（shelteredwalkway）快步走，跳过几个棚顶漏水积成的水洼。走廊从TanjongPagarPlaza一直连到MRT的A出口，拍卡进站，搭EastWestLine，两站到RafflesPlace。
推开玻璃门，Vivian已经坐在工位上，面前摊着两份打印件。
“青云姐，张总到了，在会议室等你。”
祝青云把电脑包放在工位上，没坐下，直接拿起桌上的文件夹走进会议室。张一坐在长桌顶端，面前放着一杯没动过的温水，旁边是澳洲养老基金和香港家族办公室的两位观察员。
“坐。”张一抬头看了她一眼，“Kasa的A+轮，你讲讲，其余项目放后面说。”
屏幕亮起，第一页只有一行字：“KasaA+轮??效率提升，不是规模扩张。”
她没有寒暄，直接翻到架构页。
"A轮交割九个月，数据已经验证。上一轮的假设是'有没有需求'，结论是'有'??商户留存率71%，远超行业均值，线下触点验证了真实场景。A+轮要回答的问题是'能不能规模化盈利'，现在的瓶颈不是市场，是效率。"
她顿了一下，让会议室里的人跟上自己的逻辑。
"地推团队人均维护商户数从两百四十家涨到了两百八十家，Q1的组织调整把它稳在了这里，没有继续恶化，但服务深度已经被稀释。钱烧在扩团队和铺面上，商户数在涨，但单商户流水没涨。A+轮的方向是建技术中台??把商户onboarding、日常对账、异常处理这些重复性工作线上化，让人均维护数降回两百四，同时把商户数扩到十万。不是烧钱换增长，是用效率换壁垒。"
张一靠在椅背上，手指交叉放在桌面上："Kasa现在的traction，能支撑B轮估值吗？为什么你们倾向A+？"
祝青云："B轮的前提是uniteconomics完全跑通，且model可复制。Kasa现在的问题是履约效率瓶颈，不是商业模式瓶颈。A+轮做8-12个月runwayextension，把单店服务深度和履约效率提上来，paybackperiod缩短到6个月以内，再开B轮，估值至少能上浮40%。"
"如果硬上B轮，"她翻了一页，"外部领投方会push12个月内商户数翻倍，但servicedepth跟不上，留存掉回行业均值，反而稀释资本效率。而且B轮引入外部领投，清池的pro-rata和反稀释条款不一定能保住boardseat。A+轮我们独立领投，金额小，milestones精准，治理权不会松动。"
香港观察员插了一句："GIC也在看这个赛道，他们愿意给30%premium。清池为什么放弃这个upside？"
“溢价是虚的。”祝青云说，“GIC进来会要求对赌和一票否决权，催规模不催效率。我们投的不是支付通道，是商户账本。账本的厚度比数量重要。现在让外部资金进来，Kasa会被推着一个方向跑，但那个方向不是Elena和我共识的方向。”
张一拿起面前的红色圆珠笔，在打印件上画了一个圈：“估值依据？”
"A轮投前估值八百万美元，A+轮按投前一千六百万进，翻倍。"祝青云说，"依据是DCF，不是交易流水倍数。单商户年均流水、分润、扣除地推和技术成本后的年毛利，乘以商户数，乘以五年生命周期，折现--
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率百分之十五。这个估值比行业报告保守，但比行业报告真实??因为我去雅加达网吧看过真实的人，行业报告没有。"
会议室里安静了大概五秒。张一放下笔，看向Vivian：“你怎么看？”
Vivian坐直了一些：“我跟着青云姐去过雅加达。地推团队一个人管两百八十个商户，每天跑十几家店，每家店只停留五分钟。五分钟连老板的流水规律都记不住，更别说建立信任。技术中台如果能把这五分钟变成线上数据，地推团队可以专注做深度维护，而不是扫街。-->>
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